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Opération décontamination sur les emprunts toxiques

Article du numéro 414 - 15 janvier 2011

Finances

Les emprunts structurés contractés par les collectivités représenteraient aujourd'hui 20 à 30 % de l'encours total de leur dette, soit autour de 30 milliards d'euros. D'où l'urgence d'adopter une démarche volontariste de sortie du risque. Pour nombre d'entre nous, l'heure est à la défaisance.

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La multiplication des secteurs touchés par les emprunts structurés démontre l'importance d'une réponse appropriée. Organismes HLM, établissements hospitaliers ou encore tous les types de collectivités locales, de nombreux acteurs publics sont confrontés aux conséquences de ces emprunts dits « toxiques ». Selon les analyses, la part des emprunts structurés serait de l'ordre de 20 à 30 % de l'encours total des collectivités (autour de 30 milliards d'euros). Ce chiffre cache les importantes disparités qui existent entre les collectivités. Certaines ont vu leur encours composé jusqu'à 97 % d'emprunts structurés ! Pour les organismes HLM, le montant atteint 7 à 8 milliards selon un rapport de la Mission interministérielle d'inspection du logement social (Miilos).

La France n'est d'ailleurs pas le seul pays concerné. Ces emprunts impactent aussi d'autres territoires européens. L'Allemagne ou encore l'Italie ont vu se développer ces pratiques. Les collectivités locales de ces pays doivent également trouver des solutions pour sortir de l'impasse. L'Italie reste ainsi le pays le plus touché en Europe par les emprunts toxiques souscrits par ses collectivités locales d'après Alfredo Robledo, un magistrat spécialiste des enquêtes financières. Dans ce pays, le montant des emprunts structurés souscrits par les collectivités locales serait de l'ordre de 35,5 milliards d'euros, soit un tiers de leur dette totale.


Aucun traitement d'ensemble

Pour bien saisir les enjeux qui pèsent sur ce débat, il convient de détailler la situation des collectivités françaises avec précision. Après la médiatisation des pratiques bancaires concernant les emprunts structurés, les collectivités sont entrées dans une phase intensive de négociations avec les établissements financiers concernés.

Les négociations infructueuses en raison de la pratique de la valorisation des produits structurés selon les risques et la volatilité ont laissé place à une étape de crispation entre les différents interlocuteurs.

Il semble bien que cette phase n'ait abouti qu'à quelques accords locaux, au demeurant souvent confidentiels. En revanche, aucun traitement d'ensemble n'a encore eu lieu. L'absence de réussite de cette étape plonge les collectivités et les banques dans une phase précontentieuse ou contentieuse dans laquelle nous nous trouvons actuellement. Tout l'enjeu réside aujourd'hui dans la difficile analyse juridique de ces contentieux.


La piste de la défaisance

Au-delà des enjeux contentieux qui traduisent le paroxysme atteint en matière de produits structurés, il convient d'élargir le cadre de la réflexion en proposant des pistes intéressantes aux différents protagonistes. Une voie ancienne pourrait utilement être explorée : celle de la défaisance. Cette technique permettrait de surmonter l'étape actuelle de crispation. Les collectivités locales et publiques n'auraient plus à supporter les conséquences de la valorisation du risque et de la volatilité des produits structurés lors du dénouement des produits structurés. Cet outil permettrait aussi aux banques de mettre à disposition leur ingénierie financière et les priverait de supporter sur leurs fonds propres les conséquences éventuelles des contentieux. Cela reviendrait aussi à proposer une orientation qui associe et réunisse tous les protagonistes des produits structurés.

La défaisance est le moyen de se défaire par anticipation d'une partie de dette lorsqu'elle a des caractéristiques problématiques comme celles les produits structurés. Cette technique se définit comme un procédé d'ingénierie financière répondant à une problématique de restructuration de dette. Cette démarche donne lieu de manière concomitante à une opération de refinancement immédiate pour assurer le service financier de la dette transmise à une entité tierce.

Les modalités et la logique de mise en œuvre sont assez proches du principe des vases communicants. Cela revient à considérer la dette concernée par la défaisance comme un portefeuille de divers emprunts. Certains d'entre eux peuvent engendrer des gains, d'autres des pertes. En confiant à une structure ad hoc la gestion de ce portefeuille, des professionnels auront la tâche d'optimiser la gestion afin de dégager les gains les plus importants. C'est ainsi que la structure de défaisance, en assurant la recherche des gains, imposera aux marchés financiers d'assumer financièrement la réalisation des risques et des conditions avantageuses de refinancement.


Une technique avantageuse

Les avantages de cette technique de gestion de dette sont indéniables. Le premier correspond au résultat obtenu. Il est l'équivalent de l'extinction de la dette structurée par transfert à une entité juridiquement distincte. Elle permet de contourner, lors du transfert de la dette structurée, l'obtention de l'accord des créanciers concernés.
En outre, la défaisance est un outil de refinancement rapide et à des conditions avantageuses. Cet avantage est renforcé aujourd'hui avec une courbe des taux basse qui est idéale pour réaliser ce type d'action.

Elle constitue aussi un moyen d'effectuer par anticipation un désendettement en limitant l'impact des pénalités bancaires. Les positions structurées actuelles donnent lieu à des opérations de renégociation à des coûts très importants en raison de l'application de la valorisation des structures jusqu'à l'échéance des produits concernés, appelée communément dans le jargon financier, le mark to market. Dans ce cadre, la défaisance permettrait la neutralisation complète de la valorisation selon la méthode des risques et de la volatilité.

Cette distinction est essentielle puisque la défaisance ne consiste pas à dénouer des positions structurées. La technique met aussi en lumière le caractère contestable du mark to market, et le rend, à plus d'un titre, inopérant. La Cour des Comptes, dans son rapport annuel public 2009, a d'ailleurs souligné les éléments complexes et aléatoires de ce modèle.


Une vision stratégique

Il faut donc appliquer un modèle financier spécifique à l'opération traitée en considérant que les risques seraient gérés et assumés dans le cadre de l'opération de défaisance par la gestion des positions des produits dans le marché. Par ce moyen, les collectivités locales et publiques seront en mesure d'améliorer le ratio risque de leurs dettes transférées et la valeur financière du stock de dette.

La défaisance constitue un outil de gestion de la dette dynamique qui se fonde sur une vision stratégique à long terme. Les collectivités locales françaises ont déjà eu recours à cette technique par le passé.
Dans les années quatre-vingt-dix, pas moins de 45 collectivités locales ont eu recours à cette technique, avec un positionnement favorable de la direction de la Comptabilité publique. Les demandes d'interventions de l'État en la matière sont inutiles sur le plan technique.

Comme par le passé, la défaisance peut être organisée directement par les collectivités. L'État aura un comportement bienveillant à l'égard de cette démarche et de cette action menée par les collectivités au regard de l'intérêt des deniers publics.


Une forme juridique peu contraignante

Sur un plan juridique, l'outil dispose d'un cadre déterminé et souple. Cela permet d'adapter l'outil aux contraintes propres des opérations de défaisance à réaliser. En droit français, la forme juridique de la structure de défaisance est peu contraignante, sa durée de vie coïncide avec celle de la dette traitée. La forme juridique la plus usitée a été le groupement d'intérêt économique (GIE). C'est la forme qui a été privilégiée au début des années 1990 lorsque des collectivités locales françaises ont souhaité se soustraire de taux fixes à deux chiffres.


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